春節來得太早，一季度的牛二不算太給力

順鑫農業公布一季報之後，市場大多視之爲超出預期，故而股價在五一過後的首個交易日予以了積極回應。令市場對公司看多的理由主要有：

1、同比狀況下，基礎數據貌似已恢復常態。2023年1-3月份，順鑫農業實現營業收入40.88億、淨利潤3.28億、扣非淨利潤3.28億，分別同比增長4.63%、214.4%、213.72%。由於屠宰、地產都是拖油瓶虧損大戶，所以業績的大幅回血只能說明牛欄山二鍋頭正在發力，同時結合疫情後餐飲業的快速復蘇，人們也有理由相信高度依賴餐飲拉動的低端白酒已度過了最爲黑暗的日子。

2、毛利率相比去年一季度明顯有所改善。綜合毛利率達到37.72%，同比提升4.87pct，市場預估主要系金標鋪貨順利、高端產品在北京區域开始消費回暖，以及疊加去年的提價效應綜合影響所致。2018年以來，公司的毛利率一直呈下滑趨勢，今年一季度終於出現反彈，無疑是一個較好的跡象。

3、合同負債相對去年同期增加5.01億，同比增長約37.53%。嚴格說合並資產負債表中的合同負債並不天然等於白酒預售款，但由於一季報沒有披露母公司資產負債表，所以只能暫且看看這個數據，同比增長總比萎縮要好。

上述亮點雖然都還算說得過去，但對於一季報，我還是存在着以下幾點疑慮：

一是一季度因爲有春節加持因素，向來是全年的重頭戲所在，但從增速來看，銷售端的復蘇多少有些低於預期，營業收入明顯低於2019、2020、2021這三年，當然這或許與歲末年初疫情剛剛結束，人們尚且心有余悸，未正式开啓聚餐模式有關，再加上今年春節來得太早，相當於還沒來得及高潮，旺季就已結束。因此，由於最重要的一季度沒有強勁的表現，後面又即將面臨淡季，基本可以判定牛二全年的銷售數據大概率不會特別搶眼，想恢復至2019年前的盛況明顯還需要時間。

二是雖然很多研報將合同負債同比增長解讀爲利好，但是我覺得拿爛掉牙的去年同期比或許並不太合適，因爲預售款更多應該講究的是連續累積性。2022年年底，順鑫農業的合並報表合同負債爲38.65億、母公司合同負債爲30.5億，一季報與之相比，無論取哪個數據，合同負債均呈現出大幅縮水的局面。這也意味着一季度白酒的增長，很大程度上是靠釋放蓄水池中的水來實現的，並非單純因爲賣得好，當然這一切和歲末年初疫情剛結束的特殊時間節點是有關系的。

三是季報披露信息有限，白酒、屠宰、房地產的具體表現都沒有細分說明，很多東西只能靠揣測，未來如何演繹不太好說，畢竟2020、2021年至少面上一季度都還湊合，但是隨着房地產、屠宰兩個慫貨頻頻爆雷，依然是然並，所以現在判定已進入業績拐點還言之尚早。

（風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人意見，所涉及標的不作推薦，據此买賣，風險自負。）